近日，森马发布2016年上半年业绩财报显示，该公司营收和净利呈现上升态势，其中，儿童服饰业务几乎达到了上半年营收的一半，成为森马业绩增长的主要动力。但森马旗下的童装品牌巴拉巴拉产品曾被多次检测出质量不合格。业内人士对此表示，随着童装市场竞争不断加大，企业应该更注重产品质量。
童装业务已经成为森马业绩增长的主要动力。财报显示，期内实现营业收入38.79亿元,较上年同期增长15.13%;归属于上市公司股东的净利润5.13亿元,同比增长21.29%。其中，儿童服饰业务实现营业收入17.98亿元，同比增长26.23%，而童装业务的占比几乎达到了上半年营收的一半。
森马目前拥有两个主要品牌，即大众休闲服装品牌森马和中端价位的巴拉巴拉童装品牌。随着童装需求的增大，不少服装品牌都推出了童装系列，女装品牌朗姿在2015年收购了韩国最大婴幼儿服装用品阿卡邦，快时尚品牌也纷纷推出童装系列，阿玛尼等国际大牌也不断进入国内童装市场。而消费者在选购童装时除了款式与价位最重要的就是童装本身的质量，此前阿玛尼童装以及森马旗下的巴拉巴拉童装多次被检测出质量不合格，登上童装质量黑榜。
对此业内人士分析，随着二孩政策的全面放开，童装市场面临的竞争将会越来越大，定位大众化虽然是巴拉巴拉的品牌优势，但消费者更会注重童装本身的质量问题，企业应该注重产品的检测并加强对产品的质量监管，避免产品被检测出质量问题，给大众消费者留下难以泯灭的印象。
童装业务高增长
持续提高供应链资源集成能力
2016 年半年报EPS 为0.19 元，归母净利润同比增长21.3%，业绩符合预期。2016 年上半年公司实现收入38.8亿元，同比增长15.1%，归母净利润5.1 亿元，同比增长21.3%，归母扣非净利润1.9 亿元，同比增长20.1%，EPS 为0.19 元，业绩符合预期。其中Q2 实现收入19.6 亿元，同比增长14.2%;归母净利润2.7 亿元，同比增长18.5%，EPS 为0.10 元。公司公告预计1-9 月业绩同比增长0-30%，净利润区间为8.3-10.8 亿元。2016 年上半年国内天气异常，公司线下业务受到一定不利影响，但公司依然取得了收入和利润双位数增长，我们预计公司下半年业绩增速会高于上半年。
毛利率提升0.9pct，期间费用率率提升2.3pct，资产质量较稳健。毛利率提升0.9pct 至38.2%。销售费用率增加0.8pct 至15.3%，管理费用率下降0.1pct 至4.6%，财务费用率由-2.8%变为-1.2%，系本期定期存款利息收入减少所致。2016H1 公司存货较年初增加4.6 亿元至20.5 亿元，应收账款较年初减少2.9 亿元至12.4 亿元。经营性现金流净额为-1.1 亿元，系公司加大对加盟商授信支持以及支付货款增加所致。报告期末货币资金18.7亿元，资产质量保持稳健。为更加客观、公允地反映公司财务状况和经营成果公司，将调整1-6 个月账龄的应收款项坏账计提比例，由5%降至1%，该调整自2016 年9 月1 日执行。
休闲服+童装双轮驱动，打造极致垂直电商生态，持续提高供应链资源集成能力。(1)童装业务继续高增长，休闲服饰业务保持恢复性增长：2016 年上半年儿童服饰业务实现收入18 亿元，同比增长26.2%，休闲服饰实现收入20.4 亿元，同比7.4%，其中童装占比46.8%，比去年年末提升了5pct。(2)电商业务持续高增长，拟设立电子商务园区，打造极致产品体验的垂直电商生态：2016 年上半年公司互联网业务实现终端销售收入12 亿元，同比增长82.4%，森马休闲装和巴拉巴拉童装在线上业务各自细分市场中位列第一。公司拟用自有资金3.4 亿元投资建设浙江森马电子商务产业园，项目建成后将成为森马电商总部，进一步服务互联网消费者的需求。我们预计2016 年电商业务收入将达到30 亿元，销售占比由10%提升至20%。(3)持续不断提高供应链资源集成能力，提升供应链运行效率：拟投资3.9 亿元建设温州森马园区二期项目，以提高童装业务仓储、物流等供应链效率;拟用8.5 亿元投资建设森马嘉兴物流仓储基地，满足电商和森马品牌仓储、物流和配送业务需求。
公司作为国内休闲服+童装行业龙头，线上线下融合发展，持续提高供应链资源集成能力，未来将打造儿童产业和时尚品牌两大生态圈，维持买入评级。我们维持16-18 年EPS 为0.62/0.76/0.90 元，对应PE 为19/15/13 倍，公司估值低、上市以来分红比例均超过50%，未来三年复合增速20%+，PEG 低于1;账上现金较多，未来外延扩张预期足，给予买入评级。
中报点评:
童装业务表现亮眼，稳健增长引领行业
维持“增持”评级。业绩符合预期,公司童装业务快速发展成为公司增长发动机,整体呈现稳健增长态势。考虑到行业需求复苏仍需时日,下调2016-17年预计公司EPS分别为0.63/0.77元(原预计0.66/0.87元),预计2018年公司EPS0.91元,考虑到童装业务发展迅速,电商等渠道管理不断优化,作为行业龙头给予一定溢价,上调目标价至13.4元,对应2016年21倍PE,维持“增持”评级。
童装业务成为增长动力,毛利率费用率均有上升。公司2016H1实现营业收入38.79元,同比增长15.13pct;归母净利润5.13亿元,同比增长21.29pct。公司休闲服饰业务毛利率较去年同期上升1.22pct;儿童服饰业务毛利率较去年同期下降0.5pct,服装业务毛利率略升0.8pct,主要系童装业务占比上升,终端折扣力度减小等。期间费用率上升2.3pct,主要系定期存款利息收入减少,财务费用上升。经营性现金流由正转负主要系加大对加盟商的授信支持以及支付货款增加所致。存货上升主要系备货需求增长所致。
看好童装业务发展和公司供应链渠道改善前景。童装行业市场空间潜在规模约3000亿且行业集中度低,公司旗下品牌巴拉巴拉市占率3.1%居首。预计未来消费升级与市场竞争将加速提升市场集中度,童装业务有望快速发展。公司电商渠道也不断发展,2015年电商销售超过17亿元,2016H1超过8亿元,全年增长有望超过50%。
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